准确理解并购投资基金的运作方式

日期:2017-12-16关键词:

准确理解并购投资基金的运作方式

目前,我国一方面没有充分认识并购投资基金是股权投资基金的本原和发展方向,另一方面又出现了一种认识偏差,即由于对并购投资基金所特有的运作方式缺乏准确理解,将原本不属于并购投资基金范畴的基金也冠之"并购投资基金"。于是,一些伪并购投资基金也打着"并购投资基金"旗号搞所谓"创新"。因此,要确保我国并购投资基金在起步伊始即健康发展,还必须准确理解并购投资基金所特有的运作方式。

1、准确理解并购投资基金运作方式,才能甄别并购投资基金和创业投资基金两大主流类别

一方面,作为狭义股权投资基金典型类别的是并购投资基金,而并购投资基金原本起源于创业投资基金,是创业投资基金的新发展;另一方面,在并购投资基金管理机构后来也兼做创业投资之后,狭义股权投资基金概念也发展到广义,所以,广义股权投资基金和广义创业投资基金其实是一个完全可以画等号的概念。只是因为人们更习惯于从字面来理解,所以,当讲股权投资基金时,更倾向于从广义来理解;当讲创业投资基金时,则更倾向于从狭义来理解。然而,毫无疑问,并购投资基金作为狭义股权投资基金,其和狭义创业投资基金在任何时候都是广义股权投资基金或者广义创业投资基金的两大主流类别。理解了这两大主流类别,也就基本上能够理解广义股权投资基金或者广义创业投资基金。

然而,国内却由于对并购投资基金之区别创业投资基金的运作方式缺乏准确理解,结果把原本属于创业投资基金范畴的基金也都当作并购投资基金了。

如何才能准确理解并购投资基金所特有的运作方式并与创业投资基金相区别?概括地讲,就是:创业投资基金是“增量资本供给,支持企业创建”;并购投资基金(即典型股权投资基金)是“存量股权受让,支持企业重建”。它们区别于产业投资的本质不同在于:产业投资均是以经营产品为手段,以获取销售利润为目的,因而属于产品经营范畴;而无论是并购投资基金还是创业投资基金,均是以经营资本为手段,以获得财务回报为目的,因而属于资本经营范畴。

按照上述本质特点就很容易理解:以并购实现投资退出的基金,其对被投资企业而言,如果在投资的时候就是一种增量资本供给,并以此来支持新型企业的创建,就自然属于创业投资基金范畴。支持被投资企业引进海外科技成果,即使被投资企业是采取并购方式来引进海外科技成果,也属于被投资企业层面的产品经营范畴。在基金层面,仍是对被投资企业提供增量资本供给,通过这种增量资本供给来支持企业的产品经营,并通过创新的产品经营推进新型企业的创建。

与创业投资基金完全不同的是,并购投资基金则主要是因为企业存在重大的股权结构问题,以及与之相关的控制权问题和企业组织管理体系重建的问题。这个时候就需要通过并购投资基金受让已有的存量股权,来促进企业股权结构的重组,并最终理顺企业控制权、实现组织管理体系的重建。这样,并购基金所遇到的问题和需要采取的运作方式,和经典创业投资基金相比,就有实质性差异了。

例如,在具体的操作策略上,虽然无论是创业投资基金,还是并购投资基金,都要经过三个环节掌握三个要点:

一是独具慧眼,发现企业的潜在价值;

二是通过各种管理服务为企业创造价值;

三是适时退出为投资者实现价值。但其中每一个环节的具体操作策略,并购投资基金都有区别于经典创业投资基金的显着不同的特点。

再如,在杠杆运用上,也注定会采取完全不同的策略:对创业投资基金而言,由于所投资对象就是成长型企业,即使不运用杠杆,基金也可获得较高资本增值回报。所以,创业投资基金通常无需运用杠杆。由于杠杆运用通常是在被投资企业环节,而成长中的小微企业缺乏必要的资产作抵押,也未形成足够的资信来获得第三方担保,因此,想搞杠杆也较难实现。然而,对并购投资基金而言,由于所并购对象往往是成熟行业中的成熟企业,已没有太高成长性,光靠企业自身的产品经营,基金将较难获得令投资者满意的回报,所以,并购投资基金通常需要通过杠杆来提升资本回报率。由于所并购企业往往已经具有相当规模的存量资产,在经营多年后也积累了一定的资信,再加上并购投资基金的增信,杠杆运用也具有一定的可行性。 

最后,在风险外溢性特征上,也会显现出完全不同的特点:创业投资基金通常不需运用杠杆,风险外溢性就相对较小;并购投资基金通常需要运用杠杆,一旦杠杆运作失利,就可能造成银行的呆账坏账,进而引发风险外溢。欧美国家之所以普遍对并购投资基金(即典型股权投资基金)和创业投资基金采取差异化监管,主要原因就在于此。

2、准确理解并购投资基金运作方式,才能为并购投资基金、创业投资基金的专业化运作和差异化监管奠定认识基础 

近期,不断有市场人士强调:一定要对股权投资基金、创业投资基金实行差异化监管,这无疑是正确的。但是,差异化监管的前提是两大类基金的专业化运作,而两大类主流基金专业化运作的前提又是回归并购投资基金作为股权投资基金的本原和发展方向,并准确理解并购投资基金的特有运作方式。

按照上述创业投资基金是“增量资本供给,支持企业创建”,并购投资基金(即典型股权投资基金)是“存量股权受让,支持企业重建”来理解两大类主流基金的运作方式,它们的本质差异将一目了然。在这一点上形成共识,基金的专业化运作和差异化监管才会有坚实的认识基础。 

然而,长期以来,国内的主流做法却一直是停留于简单化地按企业创业阶段来划分创业投资基金和股权投资基金。

根据逻辑学的基本原理,要把两个不同的事物区别开来,就一定要找出此事物区别于他事物的本质差异性。那么,创业阶段这种相对标准,能够成为区分创业投资基金和股权投资基金的标准吗? 

以所谓创业投资的"投资中早期"为例,什么叫作"中早期"?一个企业注册3年叫作中早期?还是5年叫作中早期?恐怕没法有个绝对的标准。可能某个机构有自己的习惯或者策略,但很难作为整个行业的标准。

也有人说,可以用“是否赢利”来区分创业投资基金、股权投资基金。然而,对某个股权投资基金管理机构而言,正好碰到了一个已体现出很好成长性却还没有赢利的企业,却会因为“应将其界定为创业投资”而放弃这个绝好的投资机会吗?相反,对某个创业投资基金管理机构而言,如果碰到了一个已经赢利但仍有很好成长性的企业,就会因为"应将其界定为股权投资"而放弃投资吗?

还有人说,可以用“盈利模式是否已经清晰”来区分创业投资基金、股权投资基金。然而,对不同水平的投资家而言,其发现企业价值的眼光和对风险的识别能力都是不一样的。具体到某个企业,对高水平的投资家而言,其盈利模式已经很清晰;对水平一般的投资经理而言,却怎么也看不懂。所以,同样没法用“盈利模式是否已经清晰”来区分创业投资基金、股权投资基金。

正是由于以所谓“投资阶段”来区分创业投资基金、股权投资基金,导致一方面有人将创业投资基金狭隘地理解为中早期投资,另一方面又因为用“投资阶段”没法绝对区分创业投资基金、股权投资基金,而认为这两者原本就没有必要区分,而应该允许两者混同发展。甚至于最近一些所谓的“天使投资人”都认为,连“天使投资”都很难与一般股权投资基金相区分,因而天使投资也可投资一般股权投资基金所投资的各个领域,天使投资也可以与股权投资基金混同发展了。


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